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    房地产企业借壳上市研究报告
                             平安证券企业并购部总经理    李鹏程

    目   录
    一、              房地产企业经营和发展的现状              2
    （一）房地产企业发展现状              2
    （二）宏观调控政策              4
    二、房地产借壳上市的案例分析              11
    （一）华远地产借壳S*ST幸福              12
    （二）中住地产借壳SST重实              15
    三、房地产企业借壳上市的利弊分析              18
    （一）企业借壳上市的一般优势              18
    （二）房地产企业借壳上市的利弊分析              19
    四、房地产企业借壳上市存在的问题分析              28
    （一）壳公司的选取              28
    （二）房地产企业的内部重组              29
    （三）同业竞争和关联交易的处理              30
    （四）资产评估值过高              30
    （五）政策风险              30
    五、房地产企业借壳上市的建议              31

    本报告对国内近期房地产企业借壳上市进行了盘点，对重点案例进行了概述，对借壳上市的利弊进行了分析并对房地产企业借壳上市中需注意的问题进行了说明，报告最后对房地产企业借壳上市提出了建议。
    1、      房地产企业经营和发展的现状
    （一）房地产企业发展现状
    1、行业集中度加强
    根据图1，中国房地产市场由2005年的56290家房地产开发企业增加到58710家，从总量上讲，开发商数目似乎在增加，但房地产是以项目为单位，通过上市公司多则近百家的项目公司数量，可以判断出实际开发商数目是在大幅度减少的。
    尽管对于行业集中度而言，成熟市场也没有固定比例，但都远远高于我们国内市场。香港市场前10名开发商占总开发量的70%以上，美国市场前10名开发商占总开发量也超过20%。我们将2003年的数据和2006年数据对比，地产企业总数增速放缓。而从图2中也可以看到，三大省市房地产开发企业个数占全国比重已经超过20%，行业集中度在近两年开始明显提升。在资本市场中，一大批优秀的地产公司或IPO或进行重组，都成为了两地市场的中坚力量，上市公司的增加无形中也促进了集中度的加强。
    图1 ：中国房地产开发企业总数

    资料来源：中经网





    图2：三大省市房地产开发企业个数及占全国比重图

    资料来源：中经网
    2、区域市场差异加大
    分地区来看，东、中、西部地区房地产投资均有所加快，东部地区房地产投资在上半年平稳运行的基础上出现了较强的反弹；中部地区则继续保持较快的增速；西部地区增速同样出现加快的迹象。前三季度，东、中、西部地区分别完成投资10399.8亿元、3211.7亿元和3202.5亿元，同比增长分别为25.3%、40.5%和38.1%，增速同比分别提高5.8%、3.4%和4.2%（如图3所示）。
    图3：2006-2007年1-9月分地区房地产开发投资增长情况（单位：%）

    资料来源：国家统计局
    3、房地产企业上市公司融资公司家数与融资金额
    2007年是中国房地产企业在资本市场的全面胜利，而图4的不完全统计，A股市场地产企业融资规模和数量都出现巨幅增长，2007年堪称“地产行业资本化元年”，未来资本化仍将成为地产市场的重要主题。其中IPO主要只有五家：保利地产、北辰实业、广宇集团、荣盛地产、合肥城建（已过会）。


    图4：2006、2007年地产上市公司融资公司家数与融资金额（单位：亿元）

    （二）宏观调控政策
    1、政府对房地产企业宏观调控的6种方式
    汇总从2003年以来，国家或部分地方出台的一系列调控制政策，把所有政策归为6种类型（行政管理开发、土地、金融、税收、外资、物管及市场秩序）。
    观察2007年开始的调控政策中政府涉及了多个领域，政策制订颇为详细，整体调控的趋势是针对性加强，操作性加强。政府从2003年开始对房地产行业出台的调控政策，曾经尝试过调控供给，也尝试过调控需求，直至今年开始采取了多方面，相互配合的调控手段。这样的发展态势，必然导致未来调控效果会越来越突出，“空调”的局面会有所改观。在研究部署第四季度经济社会发展工作的国务院常务会议上，政府特别指出，要全面落实房地产调控政策，大力推进廉租房制度建设，努力控制房价过快上涨。
    表1：房地产行业调控政策：行政管理开发部分

编号	发布时间	发布单位及编号	主要内容
1	2003年8月	国务院	发布《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，明确房地产行业为国民经济支柱地位
2	2004年5月	建设部，发改委，国土资源部，人民银行	发布《关于印发“经济适用住房管理办法”的通知》，规定经济适用房、集资合作建房开发，申请，交易，分配和管理
3	2005年3月	国务院	旧国八条，控制住房需求，改善供给结构
4	2005年4月	国务院	新国八条，提出增加保障性住房，适当增加建设用地供应，加大金融监管，限制房地产交易
5	2005年4月	建设部,人民银行等7部委	落实新国八条,发布《关于做好稳定住房价格工作的意见》
6	2006年5月	国务院	国六条，调整新建住房结构，控制城镇拆迁进度，调整住房需求，加快保障性住房建设等
7	2006年5月	建设部等7部委，国务院转发	落实国六条，90/70政策，土地闲置两年将被收回，落实中低档和保障性住房建设等
8	2006年7月	建设部，发改委，工商总局	加强预售制许可管理
9	2006年8月	建设部	《城镇廉租住房工作规范化管理实施办法》
10	2006年8月	建设部	《关于制止违规集资合作建房的通知》，停止审批党政机关集资建房，严格审批集资建房
12	2007年3月	人大	《物权法》，规定征地、拆迁都必须给予合理补偿，不动产实行统一登记，住宅用地使用期满后可以续约
13	2007年6月	建设部	提示城镇居民不要购买集体土地上建设的房屋
14	2007年7月	北京市规划委	《北京市“十一五”保障性住房及“两限”商品住房用地布局规划》
15	2007年8月	国务院	发布《国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》，要求建立廉租房制度，保障最低收入家庭住房

表2：房地产行业调控政策：土地部分

编号	发布时间	发布单位及编号	主要内容
1	2002年5月	国土资源部	《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》
2	2003年2月	国土资源部	《关于清理种类园区用地加强土地供应调控的紧急通知》，清理整顿开发区和园区，严格控制建设用地总量
3	2003年11月	国务院	《国务院关于加大工作力度进一步治理整顿土地市场秩序的紧急通知》
4	2004年3月	国土资源部,监察部	发布《关于继续开展经营性土地使用权招标拍卖挂牌出让情况执法监察工作的通知》执法监察土地招拍挂,解决历史遗留问题
5	2004年4月	国务院办公厅	《国务院办公厅关于深入开展土地市场治理整顿严格土地管理的紧急通知》,要求半年内暂停将农用地转为建设用地审批
6	2004年12月	国土资源部	《关于开展全国城镇建设存量用地情况专项调查工作的紧急通知》盘活存量建设用地
7	2006年7月	国务院办公厅	《国务院办公厅关于建立国家土地督察制度有关问题的通知》
	2006年7月	建设部、发改委、工商局	《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规范》、《协议出让国有土地使用权规范》
8	2006年9月	国务院	《国务院关于加强土地调控有关问题的通知》，建立工业用地出让最低价标准，保护耕地，调整土地出让税费政策等
9	2006年11月	财政部、国土资源部、中国人民银行	《关于调整新增建设用地有偿使用费政策等问题的通知》，调节中央地方政府之间的地价款分配，规范土地出让金使用和管理，更严格地保护耕地
10	2007年3月	国务院、国土资源部	实行最严格的耕地保护政策，坚守18亿亩耕地红线
11	2007年10月	国土资源部	《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》，规定受让人依照出让合同约定，付清全部出让金后，才能领取国有建设用地使用权证书

土地供应是政府部门对房地产供给方面最重要的调控手段之一，土地供应的多少不仅直接影响当期的房价预期，更会影响未来两年的商品房供应和价格。根据最新情况的发展，我们判断2008年很多地方政府完成住宅用地供应计划的压力将直接来自中央。根据表2，我们可以看出，政府对于土地市场的政策一贯比较详细，预计2008年，各地方政府土地供应节奏将会适度调整，以保证有足够的土地供应满足市场需要。
表3：房地产行业调控政策：税收部分

编号	发布时间	发布单位及编号	主要内容
1	2005年5月	国家税务总局、财政部、建设部	《关于加强房地产税收管理的通知》对购入不足两年的房屋转让按收入全额征收营业税
2	2005年6月	北京市地税局	开始征收房地产交易个人所得税
3	2005年10月	国家税务总局	发布《国家税务总局关于实施房地产税